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国金证券:美联储缩表的终点有多远?

01月21日 admin

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国金证券:美联储缩表的终点有多远?

  国金证券发布研究报告称,美联储政策的正常化,2023年的“变量”是利率,2024年或是缩表。随着加息周期的结束和降息周期的临近,以及货币月末流动性紧张“信号”的显现,美联储或提前调整缩表的参数,以防再次出现“回购危机”。

  国金证券观点如下:

  热点思考:短板原理:美联储缩表的终点有多远?

  2023年6月美国国会两党达成暂停“债务上限”协议(《财政责任法案》)以来,美国公共债务规模大增。但是,财政融资暂未对货币市场流动性产生显著冲击。一方面,新增债务的期限结构以短期为主(即国库券,bills),逆回购正好充当国库券融资的“蓄水池”;另一方面,财政支出部分分流至准备金,反而优化了货币市场的流动性结构。

  但是,2023年底以来,货币市场利率的波动性有所抬升。2023年10-12月底,SOFR连续3个月跳升。其中,11月和12月跳升幅度均接近10bp(从5.31跳升至5.40),导致SOFR-IORB(准备金利率)利差一度从-9bp升至-1bp。月末利差波动性的抬升表明,虽然货币市场整体流动性依然“过剩”(abundant),但已出现“结构性短缺”。

  美联储尚未在正式例会中讨论调整缩表事宜,但FOMC票委、达拉斯联储主席罗洛根(Lorie Logan)已经在公开演讲中提示调整缩表参数的计划。“月末流动性压力的出现表明,我们不再处于流动性超级充裕、对所有人都总是供应过剩的状态……因此,考虑到逆回购的快速下降,我认为应该考虑调整一些参数。”

  美联储非常规政策的“正常化”分为利率正常化和资产负债表正常化(即缩表)两个部分。经验上,两者启动、暂停或结束的时间经常存在错位,但在多数时间内方向是相同(宽松、中性还是紧缩)的,并且在较长时间内出现反向的可能性较低。2024年可能会出现降息与缩表同步进行的情况,但降息的起点与缩表的终点间隔或较短。

  理论和经验上,当准备金从“过剩”状态向“充足”(ample)状态转变时,准备金需求曲线的斜率会从0转变为负值。截止到2024年1月中旬,准备金需求曲线的斜率仍然为0。如上所述,美国货币市场流动性总体依然处于“过剩”状态,但2023年10-12月底利差波动性的抬升表明,流动性存在一定的结构性短缺特征。

  该行预计,美联储放缓缩表的时点或位于2024年2季度,结束缩表的时点或位于2024年底-2025年初。操作层面,可能的方式是将每月缩表的上限从950亿美元下调至475亿(减持国债的上限从600亿下调至300亿,机构债/MBS的上限从350亿下调至175亿)——也可能仅仅将国债的上限从600亿下调至300亿(但无本质区别)。

  风险提示:地缘政治冲突升级;美联储再次转“鹰”;金融条件加速收缩。

bob体彩平台自媒体

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